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Fed 維持高利率壓抑經濟,放緩縮表預防流動性緊縮,兩手策略讓美國經濟「不著陸」

美國聯準會 (Fed) 在 5 月會議上,維持 5.25%-5.5% 利率區間,顯示聯準會並沒有看到足夠的經濟滑坡跡象,不過,倒開始放緩縮表,從六月起,每月 600 億購買公債的金額降至 250 億美元,但維持每月 MBS 的 350 億美元的購買額。聯準會主席 Powell 在記者會中表示,利率已達到限制性水準,目前不考慮升息。聯準會現在一手好牌,有條件慢慢出手,墊高美國經濟不著陸的機會,Powell 的神操作應該足以讓他進入名人堂了。



市場預估今 (2024) 年降息碼數。資料來源:CME FedWatch


經濟基本面支撐貨幣政策迴旋空間


Fed 維持利率不變早已在市場預期中,市場也充分 Price in,對於股價變化不大。並非因為高利率對於經濟的壓抑力道不足,而是美國經濟強勁的背後有勞動力結構優化的支撐。


先來看一些關鍵數據:


  • 3 月非農就業人數:30.3 萬;前值:27.5 萬

  • 3 月失業率年增:3.8%;前值:3.9%

  • JOLTS 非農職位空缺數:848.8 萬;前值:881.3 萬

  • 勞動參與率:83.4%;前值:83.50%

  • 3 月每小時薪資年增率:4.14%;前值:4.28%

  • 1Q 僱傭成本指數年增率:4.33%;前值:4.38%

  • 每週平均工時:34.40;前值:34.30

非農就業人數自 2021 年後即維持正增長,失業率則在 2021 年 12 月就降到 4% 以下,即使 2022 年股、債雙殺,投資人的財富縮水,但依然有薪資支撐剛性需求的消費,整體經濟並未因此陷入如 1929 年的大蕭條 (Great Depression)。


JOLTS 非農職位空缺數從 2022 年最高峰的 1218.2 萬降至 848.8 萬,勞參率也自 2021 年 5 月持續上揚,一方面是因為疫情中離開的勞動人口回流職場,另一方面,大量移民填補服務業的空缺,勞動供給上升抑制薪資攀升,緩解了薪資-通膨螺旋上升的風險。


此外,僱傭指數維持低襠,也讓企業僱傭成本不至拉高而放緩徵才,甚至凍結人事。而且,由於景氣不佳時,將壓縮排班、輪班的工作時數,目前每週平均工時維持小幅波動,亦代表市場景氣有撐。至於之前 Google、Tesla、Apple 裁員的消息就不用太擔心了,美國高科技業就業人數僅佔就業市場 2%,而且能通過這些企業面試的勞工,怎麼會怕找不到工作呢?這些新聞雷聲大、雨點小,不會影響股價變動。


資金流動性充足,聯準會關注通膨黏性,不急於轉向寬鬆


經濟基本面無虞的情況下,Fed 放緩縮表就成為這次會議後的亮點,聯準會雖維持高利率,但仍透過放緩縮表,挹注流動性到市場,況且 ON RRP 依然有 4381 億美元的緩衝,截至 4/30 美國財政部帳戶餘額已經增至 9624 億,遠高於 7500 億美元的目標值。


政府銀彈充足,就不需要動用銀行超額存款準備金,這也是觀察流動性的節點,不過目前沒有造成流動性緊縮的危險因子出現。Powell 在這次的記者會中仍強調還需觀察 CPI 服務排除住房與新租戶租金指數年增率,這兩個通膨黏性中最頑固的兩個因子是否隨著高利率的維持而逐漸向下修正。



Zillow 房屋租金指數、CPI 房租分項、新租戶租金指數走勢。資料來源:MacroMicro


Fed 謹慎看待降息主因為兩點,第一,害怕通膨預期再起,這會讓「自我預言實現」再次推高通膨,不僅這兩年的升息效果將消失無蹤,要繼續壓制通膨就需再提高利率,到時要擔憂的就不是通膨了,而是通縮,這種「雙向風險」稍有不慎就會讓之前努力前功盡棄。在通縮的環境下,Wall Street 不可能給出好的估值,預期 EPS、PE 將會相當低。


第二,貨幣政策經由購債與金融機構傳導至市場,大約需 12 至 18 個月,現在正是此前快速升息後,Fed 升息效果真正在市場發揮作用的時期,高利率壓抑經濟的力道從今年下半年才會顯露出來。根據 FedWatch 的統計,市場的共識認為聯準會將在 9 月降息一碼,而且今年也只會降一碼,緩降息其實不是壞事。


倘若 Fed 快速降息將會引發市場認為聯準會「看到」經濟即將衰退的信號,這時資本將大量流入實體資產,股市會進入殺估值的劇本,股、債市皆會劇烈震盪,反而會推動景氣週期中成長階段快速導入趨緩和衰退階段。


在經濟基本面、資金面皆好的條件下,聯準會希望收斂市場的降息預期,在緩降息、不升息、維持高利率一段時間的情境中,看見通膨下滑。市場在 5 月的聯準會決議後,對股價估值已經 Price in,下半年股價大幅回檔的風險並不高。



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